Правителствата трябва да финансират дълговете си при днешните ултра ниски лихви с най-дългите възможни матуритети
Снимка: Bloomberg
Пандемията е оприличавана на война, макар и такава срещу болест, а не срещу други хора. Подобно на войната, тя прекроява икономиките и изисква огромни увеличения на публичните разходи и паричната подкрепа. Това със сигурност ще завещае далеч по-голям публичен дълг и баланси на централните банки, пише Мартин Уулф за Financial Times.
Това означава ли, че отговорът на въпроса дали този продължителен дългов цикъл трябва да приключи с инфлацията е положителен? Не, но е възможно. След Първата световна война Германия се измъкна от вътрешния си военен дълг чрез хиперинфлацията от 1923 г. След Втората световна война Великобритания се оказа с фискален дълг от 250 на сто от брутния вътрешен продукт. Скромната инфлация помогна да се ерозира част от него.
Какво може да се случи сега? Трябва да започнем от първоначалните условия. Влязохме в тази криза с високи нива на частен дълг, ниски лихви и упорито ниска инфлация. В групата на седемте водещи страни с високи доходи (Г-7) никоя няма дълг, близък до този на Обединеното кралство през 1945 г. Но нетният дълг на Япония бе 154 на сто от БВП, а на Италия – 121 процента, още преди кризата.
Икономическото въздействие на Covid-19 е различно от това на голяма война. Войните преструктурират икономиките и унищожават физическия капитал. Коронавирусът сви икономиките, като потисна както търсенето, така и предлагането, които зависят от близкия контакт между хората. Непосредственото въздействие, както твърди Оливие Бланшар от института за международна икономика Питърсън, изглежда силно дефлационно: безработицата се покачи, цените на суровините се сринаха, много разходи бяха намалени, предпазните спестявания се увеличиха. Моделите на потребление се промениха толкова много, че инфлационните индекси са безсмислени.
Повече от десетилетие истериците твърдят, че разширените баланси на централните банки са предвестници на хиперинфлацията. Последователите на Милтън Фридман знаеха, че това не е така: увеличението на парите на централната банка компенсира свиването на парите, обезпечени с кредити. Широките мерки за парично предлагане нараснаха бавно след кризата през 2008 г.
Но този път наистина е различно. През последните два месеца американските парични агрегати M2 (който включва безсрочните, спестовните и срочните депозити) и Divisia M4 (по-широк индекс, който претегля компонентите според ролята им в транзакциите) демонстрират силен растеж. Ако човек е монетарист, като Тим Конгдън, комбинацията от ограничено производство и бърз паричен растеж предвещава скок на инфлацията. Но е възможно пандемията да е намалила скоростта на паричното обращение: хората могат да държат тези пари, а не да ги харчат. Не можем да бъдем сигурни. Няма да забравя на практика неочаквания ръст на инфлацията през 70-те години. Това може да се случи отново.
Какво ще стане в по-дългосрочен план? Бланшар предполага, че вероятно ще видим повече от същото: структурно слабо търсене, ниска инфлация и свръх ниски лихвени проценти – ситуацията в Япония от поколение насам. Преминаването на Китай към по-бавен растеж и по-слабите инвестиции допълнително помрачават картината. Бланшар сочи три причини, поради които инфлацията може да изненада в посока нагоре: увеличение на съотношението на държавния дълг към БВП с много повече от очакваните сега 20-30 процентни пункта; голям скок на лихвите, необходим за поддържане на икономиките в близост до потенциалното производство; и „фискална доминация“, или подчиняването на централните банки на държавните изисквания за евтино финансиране.
Нарастването на съотношенията на дълга не може да бъде изключено. Но, както стоят нещата, страните, които изглеждат най-фискално изложени, са Япония и Италия. Първата не е в състояние да вдигне инфлацията с години. Втората засега е ограничена в еврозоната. Що се отнася до лихвите, Чарлс Гудхарт от London School of Economics и бизнес икономистът Манож Прадхан твърдят, че предстоят огромни структурни промени. Дефлационната среда, създадена от растящия китайски износ и глобализацията, приключи. Натискът върху заплатите ще се увеличи. Когато ръстът в разходите, подхранван от фискалните и монетарни стимули се превърне в инфлация, тя ще се разглежда като временна или просто добре дошла, тъй като ерозира реалната тежест на дълга.
Авторите добавят, че бенефициентите на тази ерозия ще бъдат правителствата. Политиците ще бъдат гневни, ако централните банки повишат лихвените проценти над ръста на номиналния БВП и предизвикат фискални икономии отвъд необходимите за ограничаване на огромния фискален дефицит, създаден (правилно) от антикризисните програми. Обществената съпротива срещу повторение на съкращенията в публичните разходи, които настъпиха след финансовата криза, ще бъде ожесточена. Но такава ще е и съпротивата срещу по-високите данъци, необходими за намаляване на фискалните дефицити, след като се възстанови пълната заетост.
Тогава правителствата вероятно ще изискват евтино финансиране от централните банки, вероятно подсилено от други форми на финансова репресия, включително капиталов контрол. Те ще бъдат обосновани като желан израз на националния суверенитет.
Неизбежно ли е всичко това? Със сигурност не. Разумните правителства би трябвало да финансират целия си дълг при днешните ултра ниски ставки с възможно най-дълги матуритети. Когато икономиката започне да се възстановява, те също трябва да повишат данъците за тези, които могат да го понесат. Неблагоприятните структурни промени, предвиждани от Гудхарт и Прадхан, са възможни. Но по-нататъшното подкопаване на позицията на работната сила изглежда още по-вероятно, на фона на ускоряването на автоматизацията и продължаващото пресищане със спестявания заради засегнатите от кризата инвестиции. Независимостта на централните банки обаче може да оцелее. Мнозина все още я подкрепят.
Много държави, които не могат да вземат заеми в собствените си валути, със сигурност ще изпаднат в дефолт, като членовете на еврозоната са в междинно положение. Отвъд това, бъдещето е несигурно. Да, пандемията придаде на икономика някои военни характеристики. Шансовете за инфлация може да са се повишили, но все още са скромни. Не залагайте всичко на такова развитие, а се хеджирайте.
По статията работиха: Петър Нейков, редактор Елена Илиева
investor.bg
